銅市中期宏觀風險有望緩解

隨著全球經濟自去年四季度起的短周期擴張于今年一季度結束，銅市也自2月中下旬起展開了長達4個多月的漫長調整。從目前情況來看，盡管受歐債危機威脅下的全球經濟仍不甚明朗，但我們認為下半年銅市面臨的宏觀風險有望相對緩解，銅價存在反彈動能。 

從近期數據來看，匯豐7月采購經理指數（PMI）預覽值反季節性強勢回升，大幅高于市場預估，結合上半年度經濟數據，反映出經濟企穩信號更加明顯。且考慮到7月PMI往往季節性低于6月，我們認為該數據體現出以中小企業為樣本的微觀經濟有好轉跡象，但需進一步觀察。新訂單指數大幅回升，成產品出庫存加速，且原材料庫存回升明顯，表明企業對未來預期有好轉跡象，部分企業加大了對原材料庫存備庫力度。 

中期來看，全球經濟會在三季度后回升，并至少延續至四季度。世界銀行預測全球工業活動會在今年下半年晚些時候重新走強，并延續至2013年。從美國方面情況來看，盡管就業市場先行指標初請失業金人數有波動，但復蘇趨勢并未改變，同時美國經濟面臨低利率、私人部門低杠桿及領先的技術和制度優勢，且房地產市場將可能帶來持續正面貢獻。我們認為美國經濟會維持溫和復蘇勢頭，風險主要來自政治因素。美聯儲貨幣政策方面，短期內我們認為美聯儲貨幣政策仍處于觀望期。但中期內存在推第三輪量化寬松政策（QE3）的可能，未來兩方面條件將決定美聯儲新一輪量寬政策取向：存在明顯通縮風險或者就業市場復蘇乏力。 

歐洲經濟可能并未如市場想象的悲觀，這一點可以從德國股市反映出來，德國DAX指數周線已經報收5連陽。未來對于歐債的治理將會是財政與貨幣政策雙管齊下。如果經濟陷入嚴重衰退，或如歐洲央行行長所說重債國家國債收益率持續居高不下并威脅到歐洲央行貨幣政策傳導，那么歐洲央行會繼續維持其寬松的政策舉動。可能的措施包括：下調基準利率、推出新一輪的長期再融資操作（LTRO）、國債購買。由于新一輪的LTRO主要是用來應對銀行體系流動性風險，但當前這一風險發生的概率不高，因此下調基準利率來刺激投資的可能性更大。財政政策方面，更多側重經濟增長的政策會得到認同，且會逐步實施。預計這種類似計劃可能在下半年出臺，減緩經濟短期下行壓力，利好全球資本市場。 

在美國經濟溫和復蘇、歐洲經濟復蘇不溫不火的情況下，下半年全球經濟的主要焦點將來自中國方面。與市場不同看法的是，我們認為中國方面反而應該擔心政策超調導致短期經濟超預期上行風險。信貸反季節放量，且對傳統信貸需求大戶地方融資平臺和房地產定向松動會導致投資短期回升明顯，甚至局部過熱，特別是近期各地均出臺了大規模的投資計劃。盡管中央政策意圖可能僅僅是托底，但考慮到政府行為的無效性、地方政府在信貸松動下的投資沖動及政策滯后效應與政府政策預期效果時間差異導致的政策超調，都可能令經濟回升幅度大于政府和市場預期。貨幣政策方面，如果長期利率不下降，央行仍可能繼續下調基準利率。房地產投資可能提前見底回升。盡管近期中央政府加大了對房地產市場調控力度，但房地產市場已經悄然啟動無疑是事實。我們認為二季度銷量明顯改善帶來最為明顯的變化是市場預期的改變。需求加速進場表明市場買漲不買跌的預期正在普遍而大范圍形成，這種預期一旦形成將極大地影響購房者和開發商的心理。考慮到開發商庫存已經高位回落，這種情況有利于賣方市場的形成，導致房價可能顯著回暖。從投資層面而言，銷售量回暖帶來的資金壓力減弱及庫存消耗將會推動房地產投資水平加速回升，這緩解了市場在年初擔憂的房地產投資大幅下滑所帶來的風險。整體而言，我們對中國經濟將企穩回升的關鍵在于政府有足夠的意愿和能力穩定經濟。 

預計近期銅市整體仍處于自5月中旬起構筑的底部區域，核心波動區間為53000元~55000元。從歷史情況來看，由于宏觀消息面的隨機擾動，市場中期底部構建通常是復雜、寬幅震蕩的。未來觸發行情向上的因素在于市場預期的轉變，我們認為更為明顯的經濟復蘇將會在四季度見到，考慮到商品市場可能提前反映經濟回暖（領先約1~2個月），8月份是較好的介入時點，初步判斷市場的反彈浪區間可能在8月份到10月份。下半年預計滬銅波動區間為52000元~60000元。建議產業客戶可以在53000元之下加大主動補庫存力度。