山河智能09年處于整固時期

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受外圍市場下滑的影響，公司08年業績表現不佳。09年是公司的整固期，管理和市場開拓上需要尋找新的方式來提升核心競爭力，目前增長主要來自內需推動，預計出口最晚2009年底恢復。

　　08年山河智能（002097）(進入該股吧，新版行情)實現營業收入12.55億元，同比增長8.92％；利潤總額4153萬元，同比下降了75.04％；凈利潤5197萬元，同比下降了64.72％。08年每股收益0.1896元，低于我們預期，主要因為四季度公司營業費用和管理費用大幅上升，同時銷售收入大幅下降，超出我們的預期。

　　　　樁工機械冰火兩重天  
公司樁工機械主要包括靜力壓樁機和旋挖鉆機。靜力壓樁機是公司起步產品，與房地產關聯極為密切，所以受沖擊巨大，08年累計銷售208臺，同比下降10％左右，09年預計下滑幅度更大，在40％左右，但目前很多前期競爭的小企業紛紛推出市場，雖然市場空間在萎縮，但公司的市場占有率進一步集中。由于每臺單重160-170噸，鋼材占比達到30％

　　多，隨著鋼價大幅上揚毛利率下降較大。旋挖鉆機持續受益于高鐵項目，銷售情況良好，08年累計銷售81臺，同比增長70％，今年1季度銷售40多臺，同比增長110％，預計今年同比增長達到80％-100％。目前公司旋挖鉆機市占率第三，僅次與三一重機、宇通重工，由于采用自有伸縮底盤，其價格比三一高20萬/臺，穩定性相對與外購底盤的企業要高的多，并且易損件如鋼絲不容易損壞。公司要求首付50％以上，基本不會出現欠款問題。

　　　　挖掘機增速放緩  

　　公司目前形成了0.8t-47t系列產品，在小挖市場占有率大約在11％左右，產品主要集中在1-2噸、5-6噸以及6-10噸。目前國內挖掘機企業競爭力不斷提升，市場占有率不斷上升。公司未來面臨激烈的市場競爭，隨著國內企業廈工、徐工等等進入，行業競爭將進一步加劇。同時，公司出口全系列小挖產品，出口占公司總銷量的25％左右，隨著全球經濟放緩，我們預計未來公司小挖出口將大幅下降。08年累計銷售小型挖掘機2700多臺，出口800多臺，出口占比下降至30％，由于今年公司部分型號的小型挖掘機進入了農機采購目錄，其中4-5t的補貼5萬，4t以下的補貼售價的30％，最高不超過5萬，我們預計全年小型挖掘機銷售同比增長15％左右，由于國外庫存較嚴重（歐洲目前有3萬臺的庫存量），預計其出口占比將繼續下滑。中型挖掘機是公司的儲備產品，08年僅生產4-5臺樣機，09年預計有大幅增長，其控制軟系統是國內唯一一家自主研發的企業，穩定性和兼容性較高，普通型號的售價在70-80萬左右，目前月產能為20多臺，由于整體涂裝瓶頸較大，暫時達不到50-60臺/月的產能。目前挖掘機銷售以按揭居多，達到50％以上的比例，全款15％，分期35％，基本能控制應收賬款的風險。

　　　　鑿巖機械市場復蘇  

　　公司鑿巖機械主打產品為潛孔鉆機，80％用于水泥礦，20％用于金屬非金屬礦，08年累計銷售20多臺，1季度幾大水泥企業的訂單較多，目前在手訂單30多臺，基本全年能實現較大的增長。

　　　　叉車逐漸放量  

　　叉車是除中型挖掘機外，又一儲備產品，設計產能為10000臺，09年預計銷售1000多臺，以混合動力和電動2-5t叉車為主，我們認為進入叉車領域的企業太多，競爭過于激烈，公司叉車產品放量的時點已經遠遠落后柳工、廈工和龍工，并將受到合力、杭叉和大叉的壓制，我們對該產品的銷售前景持謹慎態度。

　　　　煤機業務正在孵化  

　　公司與淮北煤礦共同組建的安徽山河礦業裝備公司，主要設計生產三機一架產品，一套定制產品售價在6000萬到1.2億之間，今年在手訂單8000萬，基本全年產值能達到幾千萬。淮北產業園目前一期工程開始動工，預計三年后產能能完全釋放。

　　　　運用出口遠期結匯套保，避免匯兌損失  

　　公司產品出口主要以歐元和美元結匯，而進口原材料則主要以日元付匯。自2008年下半年以來，歐元貶值最高近20％，而日元則升值超過20％。若此現狀繼續維持，一方面歐元、美元貶值會造成公司較大匯兌損失，另一方面日元升值會增加公司進口件的采購成本，均將嚴重影響公司的盈利能力，公司考慮在產品出口時對遠期結匯采取套期保值方式，降低匯率波動風險。

　　　　公開增發資金轉投更具潛力的礦用機械  

　　小型工程機械增5000臺重大技改項目中固定資產投資部分采用進口設備改為國內采購和部分原計劃自產的半成品改為外部采購（外協加工）可節約9600萬元，變更為設立安徽山河礦業裝備股份有限公司的出資資金7000萬元和補充公開增發股票募投小型工程機械增產5000臺重大技改項目的流動資金2600萬元。

　　　　09年毛利率水平將有所上升  

　　公司成本結構中鋼材占樁機總成本約30％，占挖機總成本約10％，鋼材成本變化10％將影響樁機毛利率大約2.1個百分點，挖機毛利率大約0.8個百分點。08年8月開始的鋼材價格大幅下跌將提升公司09年毛利率水平。同時，由于產品結構的調整，毛利率達到40％的旋挖鉆機銷量大幅增加，未來隨著旋挖鉆機對公司利潤貢獻進一步提高，公司整體毛利率將繼續提升。

　　　　投資評級與盈利預測  

　　公司1季度實現銷售收入2.77億元，同比下降27.15％，實現歸屬母公司凈利潤1144.82萬元，同比下降63.34％，實現每股收益為0.04元，毛利率為24.77％，預計上半年凈利潤同比下滑30％-50％。我們認為09年是公司的整固期，管理和市場開拓上需要尋找新的方式來提升核心競爭力，我們給予公司09-11年EPS分別為0.38元、0.64元和0.97元，對應09年PE為40.5倍，PB為3.27倍，維持“中性”評級。

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