外資并購國企的“雙贏機制”

隨著經(jīng)濟全球化和國際直接投資發(fā)展 , 跨國公司通過在世界范圍內(nèi)建立技術(shù)戰(zhàn)略聯(lián)盟、

參股、控股與并購等方式整合各國的資源 , 不斷擴大市場份額 , 成為世界經(jīng)濟最引人注目的
現(xiàn)象。據(jù)聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會議統(tǒng)計 , 近 20 年來全球并購以年平均 42% 的速度上升 ,1998 年全
球外國直接投資 6440 元 , 其中跨國并購為 4110 億美元 , 占 FDI 的 63.8% ；1999 年全
球 FDI 總額為 8440 億美元 , 跨國并購為 7200 多億美元 , 占 FDI 的 85% 以上 ；2000
年跨國并購已達到 11000 億美元 , 單項交易超過 10 億美元的并購有 109 起。

　　到 1999 年 , 中國連續(xù) 8 年成為世界上吸引外資最多的發(fā)展中國家。 2002 年 , 中國
首次超過美國成為全球吸引外資最多的國家 , 吸引外資額突破 500 億美元大關(guān) , 創(chuàng)歷史最
高紀錄。在中國引進外國直接投資過程中 , 外資具有強烈的并購國有企業(yè)的內(nèi)在需求。另一
方面 , 我國深化國企改革 , 需要借助于跨國公司購并國企活動 , 加速國企的改組改造和提
高國際競爭力。這是一個新形勢下擴大利用外資的雙贏選擇。如何建立起雙贏選擇機制 , 關(guān)
系到中國今后利用外資的效果。

　　一、動機

　　外資并購國有企業(yè) , 作為一種產(chǎn)權(quán)市場商業(yè)行為與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略綜合 , 大致有以下動
機 :

　　1、為了取得產(chǎn)業(yè)發(fā)展上的協(xié)同效應(yīng)

　　我國國有企業(yè)具有技術(shù)、人才、 管理、設(shè)備、品牌等優(yōu)勢 , 作為中國產(chǎn)業(yè)的龍頭企
業(yè) , 深受外資并購者的青睞?？鐕就瑖衅髽I(yè)早期組建合資企業(yè) , 其目的之一是利用我
國勞動力成本低、原材料價格便宜等優(yōu)勢 , 降低生產(chǎn)成本 , 占領(lǐng)中國市場 , 延伸他們的產(chǎn)
品價值鏈。外資如今并購國有企業(yè) , 是為了更有效地整合和利用這些資源 , 降低經(jīng)驗成本曲
線 ( 如利用國企的技術(shù)、熟練工人、國內(nèi)市場營銷渠道、品牌等 ), 獲得最大的產(chǎn)業(yè)協(xié)同效
益。特別是第二產(chǎn)業(yè)的制造業(yè) , 外商通過多年的合資 , 已經(jīng)同不少國有企業(yè)建立起產(chǎn)品聯(lián)
盟 , 獲取了不菲的市場收益?，F(xiàn)在并購國有企業(yè) , 為的是在產(chǎn)權(quán)交易中獲得更大收益 , 并
通過產(chǎn) 權(quán)交易達到產(chǎn)業(yè)上的協(xié)同。

　　所謂跨國并購 , 就是跨國公司通過收買東道國企業(yè)部分或全部股份 , 取得對東道國企業(yè)
控制權(quán)的產(chǎn)權(quán)交易行為。早在 20 世紀 90 年代初 , 跨國公司已經(jīng)表現(xiàn)出并購國有企業(yè)的強
烈動機。只不過是當時我國的資本市場條件尚不成熟 , 剛發(fā)生了幾起外資并購國企案 , 就被
國家的相關(guān)法律法規(guī)所禁止。例如 ,1995 年 7 月 5 日 , 日本五十鈴和伊藤忠商事會社以協(xié)
議方式 , 一次性購買了北旅股份總股本 25% 的非國有法人股 , 成為外資并購中國上市公司
的首例。為了防止國有資產(chǎn)流失 , 同年 9 月國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)證監(jiān)會“關(guān)于暫停將上市公司
國有股和法人股轉(zhuǎn)讓給予外商請示”的通知 , 暫停了外資并購國企的業(yè)務(wù)。

　　外資并購國有企業(yè)取得產(chǎn)業(yè)發(fā)展協(xié)同的重要手段 , 是進行業(yè)務(wù)上的戰(zhàn)略整合。如法國阿
爾卡特公司通過收購國有股把上海貝爾改組成由其控股的股份公司 , 其目的就是要將它在中
國建立的 17 家合資和獨資企業(yè)的部分資產(chǎn)合并到該股份公司 , 以消除它們在業(yè)務(wù)上的重
復(fù) , 進而實現(xiàn)阿爾法特公司在華投資企業(yè)在戰(zhàn)略上的有力協(xié)同。 也有一些外資并購國有企業(yè)
通過拓展相關(guān)業(yè)務(wù) , 是為進一步加速主業(yè)擴張。 如加拿大格林科爾公司 ( 世界第三大制冷
劑企業(yè) ) 用 5.6 億元和 4.2 億元的價格分兩次收購了科隆電器 34.06% 的股權(quán) , 是為實現(xiàn)
制冷劑與電冰箱的業(yè)務(wù)融合 , 以電冰箱副業(yè)推動制冷劑主業(yè)發(fā)展。

　　2、為了實現(xiàn)競爭的后發(fā)優(yōu)勢

　　中國經(jīng)濟增長持續(xù)強勁 , 投資環(huán)境看好 , 吸引跨國公司紛紛來華投資。那些捷足先登的
企業(yè)取得了直接投資的先發(fā)優(yōu)勢。于是 , 較晚進入中國市場的跨國公司 , 特別愿意采用收購
國有企業(yè)的方式 , 縮小同競爭對手之間的差距 , 以獲得后發(fā)優(yōu)勢。典型的例子是 ,1998 年
柯達公司收購了汕頭公元、廈門福達和無錫阿爾梅三家感光器材公司 , 將先進入中國市場的
日本富士公司甩在了自己的身后。這從另一方面可以看到 , 中國國有企業(yè)經(jīng)過改革開放已積
累了一定的資源優(yōu)勢 , 如一定能力的生產(chǎn)基地和營銷網(wǎng)絡(luò) , 收購國有企業(yè)就可以取得更大的
后發(fā)收益。

　　3、為了整合國有企業(yè)的資源 , 實現(xiàn)購并方盈利最大化

　　同以往直接投資方式不同 , 外資并購國企作為一種產(chǎn)權(quán)交易活動 , 在相關(guān)法律制度的保
護下 , 借助于資本市場 , 對目標國有企業(yè)進行收購 , 通過注資和對技術(shù)、勞動力、管理、
設(shè)備、營銷渠道等各種資源和無形資產(chǎn)進行整合 , 使國有企業(yè)改善經(jīng)營管理 , 盡快提高盈利
能力 , 同時也就使外資作為控股方擴大了收益機會。即使外資不作為控股方收購 , 只要他們
參與國企并購重組 , 就能獲取相應(yīng)收益。如 1995 年 8 月福特汽車公司向江鈴汽車定向增
發(fā) B 股 , 持股 20% ；1999 年 12 月皮爾金頓國際控股公司以收購 B 股方式參與上海耀華
玻璃重組 , 持股 16.70% ；1998 年 8 月韓國三星康寧以協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式收購賽格三星 , 持
股 21.37% 等 , 都獲得了顯著的投資收益。不可否認 , 在 20 世紀 90 年代 , 一些外資如
中策公司利用我國政策法規(guī)的漏洞 , 低價收購國有企業(yè) , 經(jīng)過包裝到國外上市或出售 , 從
中謀取高額收益 , 表現(xiàn)出很強的投機性和負效應(yīng)。

　　4、適應(yīng)中國利用外資政策轉(zhuǎn)變 , 尋求新的市場機遇

　　十六大報告指出 :“通過多種方式利用中長期國外投資 , 把利用外資與國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)
整、國有企業(yè)改組改造結(jié)合起來”。我國政府相繼出臺了《上市公司收購管理辦法》、《關(guān)于
向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股有關(guān)問題的通知》和《利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定》
等一系列法規(guī)規(guī)定。這些政策已經(jīng)突破了以前外資只能采取間接方式并購?fù)顿Y國有企業(yè)的限
制 , 確立了外資并購國有企業(yè)的合法地位。 從此 , 中國的股票證券市場對海外資本開放 ,
鼓勵它們參與國有企業(yè)兼并重組。這是外資難得的市場機遇 , 誰抓住了這一機遇 , 誰將在中
國市場立足更穩(wěn)、更具有競爭力。中國利用外資先后經(jīng)歷了合資、后合資和購并國企的三個階
段 , 目前的并購國企 , 具有廣闊的前景。它是在中國資本市場不斷完善和國有企業(yè)改革深
入 發(fā)展中出現(xiàn)的新機遇。聰明的外資能領(lǐng)悟到中國外資政策的轉(zhuǎn)變精神 , 懂得購并國有企業(yè)
的無限商機。 跨國公司收購國有企業(yè)這種方式更為便捷、更能做大、更能盈利 , 也更有主動
權(quán)。特別是中國加入 WTO 后 , 現(xiàn)行政策法律對并購國企有了明確保障 , 使外資購并國企更
加放 心。因此 , 他們表現(xiàn)出很大的并購國企的積極性 。對跨國公司來說 , 整體收購國有企
業(yè) , 不僅是買下國有企業(yè)的資產(chǎn) , 更重要的是獲得了國有企業(yè)在原有領(lǐng)域的資源和政府的支
持 , 進一步說是獲得了一大片市場。

　　5、跨國公司收購國企 , 還有一般跨國并購的動機和特征

　　例如 , 可以使跨國公司通過并購 , 繞過關(guān)稅壁壘和貿(mào)易摩擦 , 有效地實現(xiàn)內(nèi)部化管
理 , 降低交易費用 ；可以降低跨國公司進入新行業(yè)的障礙 , 減少原有企業(yè)的抵制 , 避免引
發(fā)價格戰(zhàn) ；可以降低發(fā)展的風險和成本 ；可以使跨國公司將自己在東道國的潛在競爭對手轉(zhuǎn)
化為合作伙伴 , 加強競爭優(yōu)勢 , 形成自己的價值鏈 ；可以使跨國公司實現(xiàn)合理避稅 , 如采
用換股并購方式可以免稅 , 或者通過先轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)換債券 , 再轉(zhuǎn)換為股票實現(xiàn)免稅。另
外 , 如果跨國公司并購國有虧損企業(yè) , 還可以根據(jù)國際慣例 , 利用虧損遞延條款享受東道
國的免稅政策。

　　6、目前世界經(jīng)濟普遍走入低谷 , 增長乏力 , 唯有中國經(jīng)濟欣欣向榮 , 外資并購中國國
有企業(yè)不僅可以產(chǎn)生新的增長點 , 而且可以走上多元化經(jīng)營的高速公路

　　與組建一個新的合資企業(yè)相比 , 并購國有企業(yè) , 是跨國公司更為便捷的資本轉(zhuǎn)移方式和
快速盈利途徑。中國有10萬億國有資產(chǎn)存量和1000多家上市公司 , 為外商提供了巨大的選擇
空間。中國入世后 , 外資普遍傾向于采用并購國企的方式取代傳統(tǒng)的合資或獨資 , 還在于它
能夠縮短建設(shè)周期 , 加快投資周轉(zhuǎn)速度 , 以實現(xiàn)更快更好地盈利。據(jù)有關(guān)資料顯示 , 收購
企業(yè)比新建企業(yè)形成一定的投資規(guī)模所需要的時間可縮短2 - 3年。

　　二、中方的選擇

　　外資并購國有企業(yè) , 既是外資受市場利益驅(qū)動的產(chǎn)權(quán)交易行為 , 又是中國擴大開放的需
要和改革改組改造國有企業(yè)的戰(zhàn)略選擇。 新的外資政策標志著我國證券市場向外資并購國企
開放 , 我們需要利用外資打破國企改革的僵局 , 跨國公司以戰(zhàn)略投資者身份參與國有企業(yè)的
股權(quán)重組 , 將有力推動國企的改革和發(fā)展。 外資并購國企將會成為一個雙贏選擇 : 外資盈
利 , 中方受益 , 使國企在利用外資中獲得改組改造和增強國際競爭力的機會。 許多年來 ,
國企產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清 , 政企不分 , 效率低下 , 資本金不足 , 負債率奇高 , 冗員甚多 , 社會
負擔沉重 , 市場競爭力缺乏 , 嚴重困擾著國有經(jīng)濟的發(fā)展。利用外資并購國有企業(yè) , 有利
于實現(xiàn)企業(yè)和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的有效調(diào)整和社會資源的有效配置 , 有利于實現(xiàn)國企的制度創(chuàng)新 , 有
利于在短時間內(nèi)提高國企的國際市場競爭力。例如 ,2002 年 1 月 , 華潤公司并購四川錦華
后 , 采取定崗定員和競爭上崗的制度 , 在幾個月內(nèi)精簡員工 500 多人 , 精簡管理人員 30
多人 , 使工作效率大幅度提高 , 公司進一步擴大了生產(chǎn)規(guī)模 , 充實了發(fā)展基金 , 并較好
地 解決了下崗職工的安置問題。又如 , 美國福特汽車公司收購江鈴汽車公司之后 , 通過注
入優(yōu)質(zhì)資本特別是先進技術(shù)和管理 , 迅速扭轉(zhuǎn)了江鈴汽車連續(xù)兩年嚴重虧損的不利局
面 ,2002 年實現(xiàn)凈利潤超過 2 億元 , 每股凈收益超過上一年水平 , 終于摘掉了“ST”帽
子 , 重返深圳成份股行列。可見 , 我國迫切需要這樣的跨國公司來并購國有企業(yè)。我國吸引
跨國公司購并國企的戰(zhàn)略意圖是 :

　　1、彌補國有企業(yè)資產(chǎn)重組的資金不足

　　我國國有企業(yè)有 40 萬家 , 資產(chǎn)存量達 10 萬億元 , 如果對他們?nèi)窟M行資產(chǎn)重組 ,
至少需要 4 萬億元資金。這筆巨額資金不僅國家難以負擔 , 國有企業(yè)的現(xiàn)實狀況也使之難以
在國內(nèi)籌集到。在未來若干年內(nèi) , 通過吸引跨國公司并購國有企業(yè) , 是一個很好的途徑。根
據(jù)國際資本流動的趨勢 , 跨國并購已成為國際直接投資的主流。這與我國利用外資的實際需
要正相吻合。

　　2、盤活國有資產(chǎn)存量 , 重組優(yōu)化企業(yè)結(jié)構(gòu)

　　同 20 世紀八九十年代利用外資組建合資企業(yè) ( 建立一個新企業(yè) ) 方式相比 , 吸引外
資并購國有企業(yè) , 重在盤活國有資產(chǎn)存量 , 并通過重組國企 , 進而實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和
優(yōu)化升級。重組國企包括調(diào)整國企的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、技術(shù)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)和組織結(jié)構(gòu)。在明晰產(chǎn)權(quán)
關(guān)系后 , 外資并購國企會主動注入優(yōu)質(zhì)資本、先進技術(shù)、設(shè)備、資金等 , 改善國企管理 ,
優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)組織 , 以快速實現(xiàn)提高效率和資本增值的目的。外資重組國企的結(jié)果 ,
必將使企業(yè)存量增加、國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)得到調(diào)整和優(yōu)化。

　　3、實現(xiàn) , 國有企業(yè)的制度創(chuàng)新

　　國有企業(yè)改制多年 , 未能取得令人滿意的效果 , 原因在于國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)關(guān)系未能明
確 , 政企未能分開 , 治理結(jié)構(gòu)不合理。外資購并國有企業(yè)有助于明晰產(chǎn)權(quán)關(guān)系和實現(xiàn)政企職
責分開 , 有利于國有企業(yè)的企業(yè)制度創(chuàng)新。外資特別是跨國公司會通過并購的戰(zhàn)略整合 , 把
國有企業(yè)納入自己的內(nèi)部化管理 , 進行組織人事和制度的徹底改組和改造 , 建立起規(guī)范的董
事會、經(jīng)理和監(jiān)事會治理結(jié)構(gòu)及有效的激勵機制和約束機制。

　　4、扭轉(zhuǎn)國有企業(yè)的低效和虧損局面 , 盡快提升國際競爭力

　　中國入世后 , 國有企業(yè)面臨著嚴峻的挑戰(zhàn)。在一些國有企業(yè)依靠自身力量無法扭轉(zhuǎn)虧損
的情況下 , 通過把全部或者部分股權(quán)出售給外資 , 經(jīng)過外資注入資金和優(yōu)質(zhì)資本 , 進行改
組改造 , 可以迅速實現(xiàn)扭虧為盈。同時 , 外資收購國有企業(yè) , 為國有資產(chǎn)和國有股退出提
供了有效的途徑。鼓勵跨國公司收購國有企業(yè) , 有利于促進它們把國企改組改造作為母公司
的整體利益看待 , 向其控股的國企所在新子公司輸出先進的技術(shù)和管理 , 盡快提升國企的國
際化經(jīng)營能力和市場競爭力。

　　根據(jù)以上目的 , 我國對吸引外資并購國有企業(yè)的具體要求和選擇 :

　　一是必須建立起外資并購國企的雙贏機制 , 以實現(xiàn)外資盈利 , 中方國有企業(yè)得到有效改
組改造的目標。這一機制的基本要求是: 以產(chǎn)權(quán)清晰為基礎(chǔ), 以國際慣例為政策和法律依
據(jù)。

　　二是吸引國際著名跨國公司并購國企 , 同時防止一些劣質(zhì)外資以投機為目的炒賣國有企
業(yè) , 以免造成國有資產(chǎn)流失。

　　三是積極推廣外資并購國企的先進經(jīng)驗 , 加強產(chǎn)業(yè)政策引導(dǎo) , 優(yōu)化資本市場服務(wù)。 同
時 , 及時糾正并購中的問題 , 不斷改進利用外資政策、 法規(guī)和措施 , 注意提高國企改組
改 造效果。

　　四是防止敵意收購事件發(fā)生 ( 因為它不符合中外方雙贏原則 ) 。

　　三、雙贏機制

　　跨國公司并購國有企業(yè)在中國資本市場上進行。 它們購并國有企業(yè)的目的是最大限度地
實現(xiàn)盈利 , 而國有企業(yè)則是借助于跨國公司的并購 , 更有效地實現(xiàn)自己的改革改組改造和發(fā)
展目標 , 確實提高國際市場競爭力。這一活動必須以明晰的產(chǎn)權(quán)關(guān)系為基礎(chǔ) , 否則將會給收
購方跨國公司帶來并購目標企業(yè)的不確定性風險 , 也會使被收購方國有企業(yè)在并購過程中造
成國有資產(chǎn)流失 , 并對并購后的各項工作產(chǎn)生不利影響 , 從而難以實現(xiàn)雙贏目標。當并購活
動的產(chǎn)權(quán)交易完成后 , 跨國公司立即需要對新公司 ( 并購后組建的新公司形式為 : F+S=F
或 F+S=W)的資源進行戰(zhàn)略整合 , 不但要對新公司注入優(yōu)質(zhì)資本如先進的技術(shù)和管理、母公司
的國際品牌、營銷渠道等 , 而且要注入大量資金并進行一系列的組織機構(gòu)變革和制度創(chuàng)新 ,
以便對國有企業(yè)的勞動力、優(yōu)秀人才、物質(zhì)等資源進行有效利用和重組 , 以符合跨國公司的
整體經(jīng)營戰(zhàn)略。

　　能否實現(xiàn)雙贏目標 , 關(guān)鍵在于并購后的整合效果 : 跨國公司和國有企業(yè)的文化能否很好
地融合起來 ；跨國公司能否用規(guī)范的現(xiàn)代公司制度和公司治理結(jié)構(gòu)改造國有企業(yè) , 轉(zhuǎn)變其經(jīng)
營機制 , 建立起強大的激勵機制和約束機制 ；中國政府和國有企業(yè)在利用外資過程中能否按
照國際慣例 , 為跨國公司提供良好的政策、法律和法規(guī)環(huán)境。

　　從目前情況來看 , 十六大后我國的利用外資戰(zhàn)略有了重大轉(zhuǎn)變 , 鼓勵外資購并國有企業(yè)
的各項大政策相繼出臺 , 外資并購國企的環(huán)境日益看好。但是距離雙贏目標要求 , 仍有以下
工作待加強 :

　　1、必須在改進利用外資政策的基礎(chǔ)上 , 制定具體的可操作的外資并購國企程序和措施

　　目前 , 我國對外資并購國企的相關(guān)法律法規(guī)還不健全 , 如債權(quán)人權(quán)益、勞動力補償、企
業(yè)破產(chǎn)等尚缺乏明確界定。有的法規(guī)與國際購并慣例差距較大。另外 , 企業(yè)資產(chǎn)評估制度和
評估標準與跨國公司普遍選擇的五大會計師事務(wù)所采用的國際標準不一致 , 已嚴重影響著購
并順利進行。因為 , 評估價格不一樣 , 評高了外資不接受 , 評低了則國有資產(chǎn)會大量流
失。

　　2、必須改進我國的資本市場管理水平

　　目前 , 政府對股市介入過多 , 造成了政策市和消息市 , 使股市投機過重 , 股市市盈率
過高 , 而且國內(nèi)上市公司素質(zhì)不高。這些勢必會影響到外資的進入和其購并活動順利開展。
同時 , 國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清 , 會使跨國公司的收購標的蘊含著巨大風險 , 難以通過產(chǎn)
權(quán)交易實現(xiàn)資源優(yōu)化配置。因此 , 需要大力改進這一薄弱環(huán)節(jié)。

　　3、需要加快人民幣在資本項目下的自由兌換進程

　　如果這一工作繼續(xù)滯后 , 外資并購國企的產(chǎn)權(quán)交易勢必難以通過換股方式便捷進行。目
前 , 外資并購仍然是通過可自由兌換的外幣出資和通過設(shè)備、工業(yè)產(chǎn)權(quán)、技術(shù)專利等出資方
式完成 , 這在很大程度上阻礙了外資并購活動的大規(guī)模有效開展。

　　4、加快銀行業(yè)改革進程 , 吸引外資銀行參與國有商業(yè)銀行的改組改造

　　鼓勵跨國銀行并購國有商業(yè)銀行 , 是吸引外資購并國有企業(yè)的重要組成部分。因為 , 跨
國公司購并國企 , 離不開金融中介服務(wù)。而目前我國國有商業(yè)銀行產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清 , 經(jīng)營效率
低下 , 資本金不足 , 加上投資銀行業(yè)務(wù)尚不發(fā)達 , 難以為跨國公司購并國企提供有效的融
資和其他中介服務(wù)。

　　鼓勵跨國銀行進入 , 一方面可以承擔跨國公司購并國企的金融中介服務(wù) , 另一方面可以
直接參與對國有商業(yè)銀行的購并重組 , 以盡快提升國有商業(yè)銀行的競爭力。我國政府已經(jīng)對
外資并購開放了金融銀行業(yè)等 12 個部門。 今后 , 應(yīng)大力推進跨國銀行并購活動的全面展
開 , 以銀行改革改組帶動外資購并國企順利進行。

　　5、我國的社會保障體系尚不完善、地方保護主義嚴重等問題 , 也是制約外資并購國企的
重要因素

　　這些問題不解決 , 很難改善市場環(huán)境和提高并購效率。只有加強和改善社保工作 , 克服
地方保護主義等弊端 , 消除各方面的阻力 , 才可能為外資并購國有企業(yè)創(chuàng)造有利條件。