緊平衡延續銅價修復之旅未終結

近期，中國現貨銅升水漲至六年最高、保稅銅溢價快速企穩回升、滬倫銅比值與價格同漲跌，這一切變化遠好于銅市場之前的主流預期。緊平衡的現實將會逐步引導市場預期回歸理性，比價改善及銅價修復格局將會延續。

首先， 從供需情況來看，WBMS最新報告顯示2014年1-2月全球銅市供應短缺1.1萬噸，CRU最新報告顯示2014年上半年全球精銅短缺3萬噸左右。顯然，國際權威機構正在修正其對原有供需平衡的預估.

國內消費方面，我們調研結果顯示，3月中下旬之后旺季特征逐步體現，4月較3月份延續環比增長的格局，5月份企業預計與4月保持平穩。從銅材具體細分來看，銅板帶和銅管保持較好的訂單，而銅桿企業分化明顯，大型企業訂單相對較好，小企業訂單較差。供應方面，由于冶煉商出口銅至保稅區，冶煉商3月份預計達到10萬噸的水平，4月預計進一步增加至15萬噸；加上廢銅供應緊張的影響以及進口銅受到比價因素難于進入國內市場，國內供應出現了明顯的收縮。因此，國內結構性短缺量將明顯大于全球上半年出現的短缺量，只有滬倫銅比值改善相當一段時間，這一格局才有可能改變。

其次，從保稅區銅庫存的變化來看，CRU預計3月底中國保稅區銅庫存大致在82萬噸的水平，而最新調研反饋大概在81萬噸左右，顯然保稅區銅庫存的下降與冶煉商出口、海關進口數據仍保持較高水平有所矛盾。對此，筆者認為轉口貿易的上升可以部分解釋上述矛盾；另外，保稅區銅溢價下降至亞洲其他地區銅溢價水平之后，其他地區銅流入中國的意愿大幅下降；其次，調研反饋國際大型貿易商在保稅區已開始收貨，畢竟今年長單銅溢價在130多美元/噸的水平。最后，國儲收銅或可以進一步解釋保稅銅庫存的下降及溢價回升。

第三，滬倫銅比值與價格同漲跌。在過去的大多數時間里，滬倫銅比值與銅價呈現明顯的負相關性。這種負相關性的背后，筆者理解的邏輯包括：其一，定價權在LME市場。其二，中國作為最大的消費國。其三，中國作為最大的進口國。其四，國外投機基金的力量占比明顯大于國內。

顯然，近期滬倫銅比值與價格同漲跌現象變化背后或許是上述邏輯發生了變化。其一，中國市場定價權在上升。其二，中國下游消費商在前期價格回落過程中明顯推遲采購。其三，保稅區銅庫存的存在改變內外兩個市場現貨流動之間的傳導機制。其四，中國投機基金的崛起。顯然，前期國內投機空頭對滬銅價格的過度打壓，導致比值與價格共同大幅下挫，而在緊平衡的銅市場格局下，供需雙方最終采取的應對措施會最終引導比值和價格回歸理性。