高產出、高庫存仍對鋅價施壓

近日，嘉能可發布公告，宣布將鋅礦產量減少50萬金屬噸。受此消息提振，鋅價大幅走高。那么此消息對鋅市基本面會產生怎樣的影響，后市鋅價又將如何運行呢？

嘉能可減產對鋅基本面的影響

1.鋅礦減產并不等同于精煉鋅減產

2014年全球鋅礦產量同比增長1.4%至1337.2萬金屬噸。10萬噸相當于減產0.7%，50萬噸相當于減產3.7%。我們認為，2015年全球精煉鋅過剩量在10萬噸左右。假設將礦量減少直接當作是金屬量的減少，則可認為其將全球精煉鋅供需從過剩轉為平衡。但是，礦量的變化并不等同于精煉鋅產量的變化。我們更應關注的是嘉能可減產后，其他鋅礦企業產出會發生什么變化。若嘉能可礦減產持續，那么加工費必然下行，這將打擊煉廠的積極性，但是對精煉鋅產出的影響更應從加工費的角度來考量。

目前，短期來看，加工費依然處于高位，供應仍顯充裕。10月，鋅礦加工費小幅下行，國產礦5350元/噸，較年中降100元/噸，進口礦加工費195美元/噸，較年中降10美元/噸。中期而言，價格持續低迷下，國內中小礦開工或進一步下降；海外礦山關閉，原有礦庫存消耗后，中期現貨礦供應或偏緊。時間點大約會在明年一季度。

2.不排除鋅價回升后，嘉能可宣布恢復生產

嘉能可減產的目的是為了提振鋅價，鋅價回升后并沒有繼續減產的理由。但是，如果明年50萬噸沒有恢復生產，加上世紀鋅礦今年關閉的接近45萬—50萬噸的產能，以及利升礦17萬噸，那么明年全球鋅礦供應增速必然下滑。

國內基本面依然疲弱

今年以來，國內精煉鋅產量維持高增速水平，1—6月同比增加40萬噸。由于加工費相對高位，冶煉企業并無減產意愿。加之夏季以來比價好轉，進口鋅錠大量流入，進口鋅錠升水迅速走低，沖擊國產鋅錠銷售及升水。

中期來看，礦供應變化將成為一個敏感的因素，我們認為，中期精煉鋅產量增速將適度放緩，但大幅減產的可能性不大，因大型煉企固定年度生產計劃，目前煉企仍有利潤。

下游原料庫存方面，今年鋅價持續跌破新低，下游隨時少量備貨，原料庫存并不缺。

因此，短期來看，持續增加的庫存將對價格產生進一步的壓力，中期去庫存緩慢，需求的復蘇程度是一個重要因素。但是目前的現狀是，下游鍍層板產量增速持續萎縮，下半年增速比上半年更差，7月產量增速降至3.8%，8月產量增速降至1.57%，為71個月新低，2008年及2009年年初曾出現負增長。

綜上所述，我們認為，嘉能可減產事件在情緒和基本面都會提振鋅價，鋅價短期將出現進一步的反彈。但目前情緒上的提振顯然大于對實際基本面的提振。目前鋅市整體基本面還是較弱，LME鋅庫存大量回流，國內鋅隱性庫存大幅增加，年內鋅價上行動力將會受制于目前較高的庫存水平和持續高位的產出水平。

當然，我們也不能否認情緒對價格的推動作用，以及中長期鋅礦供應縮減對精煉鋅冶煉產出的作用。并且，如果后續出現進一步的炒作，不排除鋅價反彈幅度超出市場預期，因情緒的推動力相對較難量化。